Le vote de "say on pay" en France et en Allemagne: mise en parallèle avec le droit anglo-saxon
Le vote de « say on pay » en France et en Allemagne: mise en parallèle avec le droit anglo-saxon
Kate Bassard
Résumé : La question de la rémunération des dirigeants a fait couler beaucoup d´encre depuis le début de la crise financière de 2007 et le mécanisme adopté par le Royaume-Uni en 2002 est apparu à de nombreux pays comme la solution : on parle de say on pay pour définir la possibilité pour les actionnaires de voter sur la rémunération des dirigeants. Il s´agit d´un mécanisme complexe, différant sensiblement en fonction des systèmes juridiques et faisant toujours l’objet de discussions.
Mots-clefs : Say on pay, vote des actionnaires, rémunération des dirigeants.
« La France est aujourd’hui le seul pays d’Europe à ne pas consulter chaque année les actionnaires sur la politique de rémunération de la direction générale, et à ne pas leur laisser un pouvoir souverain exécutoire » déclarait Pierre-Henry Leroy, dirigeant de Proxinvest en septembre 2012. C’était avant la modification du Code de gouvernance de l’Afep et du Medef en juin 2013, lequel a introduit le mécanisme de « say on pay », littéralement « s’exprimer sur la rémunération » au sein des sociétés cotées françaises. Il s’agit d’un système déjà largement présent en Europe, aux Etats-Unis ou encore en Australie. Il fut introduit pour la première fois au Royaume Uni en 2002 et y a déjà connu une importante évolution. Le système juridique allemand quant à lui impose le say on pay législativement aux sociétés cotées depuis 2009 et a récemment confirmé l’efficacité de la pratique en passant d’un say on pay consultatif à un say on pay contraignant. Nous comparerons ici le say on pay au sein de pays l´ayant fraichement adopté tels que la France et l’Allemagne, et dans des pays déjà bien habitués à celui-ci comme le Royaume-Uni et les Etats-Unis.
En effet, la mise en place du say on pay en France illustre parfaitement l’importance du droit comparé dans la mesure où ce dernier aura permis de mettre en parallèle un même mécanisme instauré de différentes manières au sein de systèmes juridiques distincts. On saura de quelle manière la pratique devra être mise en place en France pour qu’elle soit la plus efficace possible. En outre (ayant été introduit pour la première fois au Royaume Uni en 2002), il nous est possible de se reporter aux bilans, résultats et conséquences du mécanisme. Il a donc fallu pour la France tenir compte des points positifs comme négatifs observés dans les différents pays l’ayant précédé, et s’adapter en fonction de son propre système.
Toujours s’inscrivant dans une démarche de droit comparé, le droit européen s’est depuis 2004 emparé de la question d’un vote de la rémunération des dirigeants par les actionnaires. La commission européenne a ainsi publié deux recommandations, d’abord le 14 décembre 2004 puis le 29 avril 2009, encourageant tous deux à une plus grande transparence et une possibilité pour les actionnaires de s’exprimer par un vote préalable concernant les systèmes de rémunérations variables. Celles-ci eurent peu d’impact sur les Etats membres. Malgré tout le 12 décembre 2012, la Commission Européenne confirme sa position avec le point 3.1 du « Plan d’action de droit européen des sociétés et gouvernance d’entreprise » rappelant la nécessité que les actionnaires puissent contrôler les politiques de rémunérations des dirigeants et leur mise en œuvre.
S’il ne s’agit pas d’un mécanisme fondamentalement nouveau, il fait aujourd’hui l’objet d’une attention particulière, et ce depuis le début de la crise financière de 2007. Celle-ci a en effet posé la question des écarts entre la rémunération des dirigeants et la performance de la société. Nous verrons plus tard quel sens est à donner à cette notion de « performance ».
Le vote de say on pay permet-il réellement d´aligner les rémunérations des dirigeants avec les performances de l’entreprise, garantissant ainsi la justice sociale au sein de cette dernière ? La méthode de comparaison fonctionnelle s’impose pour répondre à cette interrogation pour laquelle il convient de partir du problème juridique commun à tous les pays ayant adopté le say on pay : une rémunération excessive des dirigeants.
Après avoir vu de quelles manières et sous quelles formes le say on pay a déjà été introduit dans de nombreux systèmes (I), nous nous pencherons sur les interrogations qui ont pu résulter de la pratique (II).
I- Un mécanisme déjà largement installé dans de nombreux systèmes juridiques
Si le vote des actionnaires sur la rémunération des dirigeants a déjà été introduit dans de nombreux pays, on note d´importantes différences dans leur mise en place (A). Malgré tout, quel que soit le système adopté, le bilan issu de la pratique a toujours été positif (B). En revanche, la grande majorité des pays a opté pour un système de « Soft law » (C).
A/ Caractéristiques
Les caractéristiques du vote varient sensiblement en fonction des systèmes juridiques, qu’il s’agisse de la procédure de vote, de la nature du vote, de son objet, sa fréquence ou encore les dirigeants et sociétés concernés par celui-ci.
1) Vote facultatif ou obligatoire
Il convient donc tout d’abord de distinguer vote obligatoire et vote facultatif. Dans un premier temps, chaque système a opté pour un vote facultatif, moins contraignant. Ce fut par exemple le cas du Royaume-Uni en 2002 (au travers du Companies Act), de l’Allemagne en 2009 (avec la loi pour le caractère approprié de la rémunération des dirigeants - VorstAG) et aujourd’hui de la France (Code de gouvernance d’entreprise de l’Afep et du Medef).
Le ministre britannique du commerce Vincent Cable a annoncé le 23 janvier 2012 que son gouvernement proposait de passer d’un vote facultatif à un vote obligatoire des actionnaires. L’Allemagne, quant à elle a modifié son Code de gouvernance d’entreprise (Deutscher Corporate Governance Kodex) et par là l’article 120 al4 Aktiengesetz (AktG) au travers de la loi du 10 juin 2013, instaurant ainsi un vote obligatoire des actionnaires sur la rémunération des dirigeants. N’en étant qu’à l’étape d’introduction du système, la France, tout comme ses prédécesseurs, ne prévoit qu’un vote facultatif, mais le droit comparé nous permet de supposer que ce vote pourrait devenir obligatoire dans quelques années.
2) Vote consultatif ou contraignant
On observe une évolution identique concernant le caractère consultatif ou contraignant du vote. Une fois encore, dans un souci de ne pas procéder à trop de modifications dans l’organisation de la société d’un coup, il est systématiquement laissé aux sociétés la possibilité de réagir comme elles le souhaitent à un vote négatif. Le say on pay a en effet toujours, au départ, été accueilli froidement, particulièrement par la doctrine, il aura donc systématiquement fallu le mettre en place progressivement.
Après avoir pu observé une acceptation croissante du système par l’ensemble des acteurs des sociétés et par la doctrine, le Royaume-Uni souhaite renforcer le say on pay et se diriger vers un double vote. Il est question du projet de loi n° 2012-13, déposé le 27 juin 2012, visant à instaurer un vote contraignant au moins tous les trois ans. Ainsi, la politique de rémunération des dirigeants ferait l’objet d’un vote contraignant tandis que les informations sur les rémunérations versées sur l’année écoulée seraient soumises à un vote consultatif des actionnaires. Mais dans le cas où ce vote consultatif serait négatif (c’est à dire moins de 50% des voix exprimées), la société serait forcée de soumettre la politique de rémunération à un vote obligatoire l’année suivante. L´adoption de cette loi était prévue pour fin 2013 et semble aujourd’hui imminente. En Allemagne, la loi du 10 juin 2013 prévoit non seulement que le vote des actionnaires devienne obligatoire, mais également contraignant. Là encore on observe un durcissement progressif du mécanisme, qu’il faudra probablement envisager en France. Aujourd’hui, la majorité des pays prévoit un vote consultatif, mais la tendance tend nettement vers un vote contraignant.
3) Fréquence du vote
La fréquence du vote est un aspect du mécanisme de say on pay qui varie énormément en fonction des systèmes juridiques. L‘article 120 alinéa 4 Aktiengesetz tel que révisé par la loi du 10 juin 2013 prévoit un vote obligatoire et contraignant annuel. Mais dans d’autres pays il peut aussi bien s’agir d’un vote semestriel ou encore trimestriel. Comme nous avons pu le voir dans le cas d’un vote mixte comme il fut récemment proposé au Royaume-Uni, deux votes à fréquences distinctes sont envisageables. Aux Pays-Bas et au Danemark un vote devra obligatoirement avoir lieu à l’occasion d’une modification de la politique de rémunération. Il s’agit dans l’ensemble d’exceptions ; la grande majorité des systèmes prévoient un vote annuel. C’est le cas en Allemagne et en France.
Le code de gouvernance publié par l’Afep et le Medef prévoit, en France, un vote ex- post, c’est à dire sur les éléments de rémunérations dues ou attribuées au titre du dernier exercice clos. L’Allemagne a également fait le choix d’un vote ex-post. Au Royaume-Uni, s’agissant à présent d’un vote mixte, les actionnaires procèdent à un vote ex-post annuel pour les éléments de rémunération et à un vote ex-ante pour la politique de rémunération.
4) Objet du vote
La très grande majorité des pays vote sur une politique de rémunération comprenant la quasi-totalité des éléments de rémunération, c’est à dire les rémunérations fixes et variables, les plans d’attribution de stock-options, et parfois les indemnités d’arrivée et de départ. On notera que considérant les pays votant sur la politique de rémunération, les pays votant ex-post et ceux votant ex-ante sont à peu près aussi nombreux. Les pays votant sur les éléments de rémunération quant à eux procèdent essentiellement à un vote ex post. Les éléments de rémunération pris en comptent partie fixe comme partie variable comprennent rémunérations exceptionnelles, options d’actions, actions de performance, indemnités de prise ou cessation de fonctions, régime de retraite et tout avantage.
Si, ainsi que déjà établi, au Royaume-Uni les votes se basent à la fois sur la politique et les éléments de rémunération, en Allemagne l’article 120 alinéa 4 Aktiengesetz prévoit un vote portant uniquement sur la politique de rémunération tandis qu´en France, le paragraphe 24.3 du code de gouvernement d’entreprise des sociétés cotées présenté par l’Afep et le Medef évoque un vote sur les « éléments de la rémunération due ou attribuée au titre de l’exercice clos à chaque dirigeant mandataire social », avant d’établir une liste de ces éléments, celle la même que nous avons établie plus haut. Un vote sur la politique de rémunération est également possible.
5) Champ d’application : sociétés et dirigeants concernés
Ainsi, le code de gouvernance de l’Afep et du Medef prévoit en son paragraphe 24.3 que font l’objet du vote la rémunération de chaque dirigeant mandataire social ; autrement dit le vote ne porte que sur la rémunération des executive directors, donc du Président du Conseil, le directeur général, le directeur général délégué ou les membres du directoire. Sur ce point, la France et l´Allemagne se démarquent puisque très souvent, le vote concerne également les non executive directors. Au Royaume-Uni, depuis 2002, le mécanisme de say on pay concerne aussi bien les administrateurs non exécutifs que les administrateurs exécutifs.
En France, en Allemagne comme au Royaume-Uni, seules les sociétés cotées sont concernées, d’abord par un vote facultatif, puis, au Royaume-Uni et en Allemagne, par un vote obligatoire. Effectivement ce sont en priorité les sociétés cotées qui nécessitent ce type de protection pour les actionnaires ; ces derniers y sont plus dispersés et variés, il leur est donc plus difficile d’exercer un contrôle sur les dirigeants de la société. C’est donc pour réduire les possibilités de mauvaise gouvernance d’entreprise qu’un tel outil est mis à leur disposition. Dans cette optique, la Commission des lois et la SFAF (Société française des analystes financiers) suggère d’étendre la possibilité d’un tel vote aux actionnaires de sociétés non cotées mais dont le total du bilan ou le chiffre d’affaires est supérieur ou égal à 100 millions d’euros et disposant de plus de 500 salariés permanents.
B/ Bilan positif
1) Les chiffres
Plus de dix ans après l’introduction du say on pay au Royaume-Uni, le bilan est plutôt positif. De nombreuses études ont été menées et ont rapporté des pourcentages traduisant une certaine validation des rémunérations des dirigeants par les actionnaires. Par exemple en 2012, une étude a raporté que dans 72% des sociétés européennes, les rémunérations des dirigeants ont été validées par les actionnaires à plus de 91%.
On compte en 2012, sur 767 sociétés présentes dans 17 pays européens huit résolutions relatives à la politique de rémunération des dirigeants rejetées (contre trois en 2011). Parmi celles-ci deux en France (pour zéro en 2011), quatre au Royaume-Uni (contrôle deux en 2011), une en Italie (aucune en 2011) et une en Irlande (aucune en 2011). On a également noté un pourcentage de voix contre ou d’abstention (« level of dissent ») de 7,2% en moyenne en 2012 en Europe.
L’étude de Jeffrey N.Gordon menée au Royaume-Uni n’a répertorié qu’une dizaine de résolutions ayant donné lieu à un vote défavorable ces dix dernières années. La proportion de votes négatifs a diminué chaque année entre 2003 et 2007 (passant de 10 à 6% environ). Si les années 2011 et 2012 furent marquées par une hausse des votes négatifs à nouveau à hauteur de 10%, le phénomène peut s’expliquer par le contexte particulier de la crise financière. Aux Etats-Unis seules 1,2% des sociétés du Russel 3000 se sont heurtées à un vote des actionnaires négatif en 2011.
Mais dans la pratique la question n’est pas tellement celle d’un vote négatif, c’est à dire un vote présentant plus de 50% de voix contre la rémunération concernée, mais celle de l’ampleur de la contestation. En effet, il s’est avéré qu’à plusieurs reprises, un vote de prime abord positif, c’est à dire présentant plus de 50% de voix positives, ait mené à une modification de la politique de rémunération, voire des excuses publiques de la part des dirigeants. Le plus souvent on considèrera donc qu’en dessous de 90% de votes positifs, le conseil d’administration peut s’estimer désavoué.
Mais au delà d’une simple approbation de la rémunération des dirigeants par les actionnaires, on a pu noté ces dernières années au Royaume-Uni une augmentation de la rémunération des dirigeants, tant au niveau de la partie fixe que la partie variable de la rémunération. Certains auteurs parlent d’effet pervers du say on pay, voire de « pression inflationniste sur les salaires ». Ainsi, Michel Magnan a pu constater au sein d’un panel de sociétés cotées britanniques que la rémunération moyenne des directeurs généraux aurait augmenté de 50 à 72% entre 2002 et 2007. En 2012, la rémunération des dirigeants des sociétés du FTSE 100 aurait augmenté de 27% par rapport à 2011. Il y a lieu ici de se poser la question de l’utilité et de l’efficacité d’un vote sur la rémunération des dirigeants par les actionnaires si cela se traduit par une hausse de cette rémunération.
Quel est alors le ressenti concernant ce bilan dans l’ensemble positif quoi que légèrement contrasté ? Un sondage du cabinet CapitalCom a démontré qu’en 2012 en France, 82% des actionnaires se déclaraient favorables au mécanisme de say on pay alors qu’ils n’étaient que 65% en 2011. En outre, le fait que les rémunérations des dirigeants aient récemment beaucoup augmenté a été nuancé par le fait que toutes les études s’accordent pour dire que depuis la réforme les rémunérations sont plus en lien avec les résultats de la société, ce qui semble parfaitement conforme au but initial du mécanisme de say on pay. Selon Frédéric Palomino, professeur à l’Edhec, « les actionnaires ne s’intéressent pas aux considérations sociales. Pour un actionnaire c’est normal qu’un patron gagne beaucoup d’argent quand la société est performante, mais pas lorsque les résultats se détériorent ».
2) Des éléments d’explication
L’observation des bilans et évolutions chiffrés suite à la mise en place d’un nouveau mécanisme dans un autre système juridique est extrêmement important lorsqu’il s’agit d’introduire un mécanisme semblable dans son propre système, mais cela suppose naturellement études, analyses et discussions.
On a d’abord recherché la raison de taux de votes positifs aussi élevés. Pourquoi les actionnaires semblent-ils à ce point avaliser la rémunération des dirigeants tandis que la mise en place du say on pay était le résultat d’un besoin de justice social face à des rémunérations trop élevées par rapport aux performances des entreprises? Une partie de la réponse à cette question se situe dans un taux relativement élevé d’abstention. On ne comptabilise en effet que les votes exprimés ; d’après le journaliste américain Grechen Morgenson, les actionnaires abdiqueraient leurs droits et devoirs aux propriétaires de la société et laisseraient ainsi la décision aux autres actionnaires. La majorité des actionnaires abstentionnistes admettent ne pas voter pensant que cela ne changerait rien à la situation ; leur abstention joue en la faveur des rémunérations soumises au vote.
Une autre explication souvent évoquée est la double casquette de certains actionnaires qui sont parfois également dirigeants de la société. Certains actionnaires peuvent également être des proches des dirigeants. Par exemple, la société américaine Viacom a reçu 3,41% de votes défavorables et 82% de votes favorables en 2011 avec 15% d’abstention. Pourtant, en écartant les voix du président de la société (lequel détient beaucoup d’actions), seulement 8,9% des actionnaires se sont prononcés en faveur des rémunérations et 17,2% se sont abstenus. Cela amène légitimement à se demander dans quelle mesure ce mécanisme de vote des actionnaires est vraiment représentatif du point de vue réel de ces derniers.
En revanche, il est largement admis qu’un rapprochement entre rémunérations et performances a eu lieu depuis l’adoption du système de say on pay. La question reste malgré tout de savoir si ce rapprochement est dû au say on pay ou aux exigences croissantes de transparence dans la communication entre dirigeants, Conseil d’administration ou de surveillance et actionnaires.
En outre, toutes les études ont montré que le say on pay fonctionne bien, mais seulement lorsque deux conditions sont réunies : la gouvernance d’entreprise doit être réellement déficiente (il doit exister un vrai écart entre la rémunération des dirigeants et les performances de l’entreprise) et le Conseil administration ou de surveillance doit montrer une réelle volonté de changer les choses, c’est a dire de prendre en compte le vote des actionnaires.
Quoi qu’il en soit, le mécanisme semble être très bien accueilli par les actionnaires ; d’après une étude Deloitte Touche parue en 2004, 70% des investisseurs institutionnels interrogés considèrent que le vote de say on pay a un « impact très important » sur les rémunérations. Seulement 36% d’entre eux considèrent que les règles de transparence nouvellement mises en places sont au mois aussi importantes.
C/ Soft law, hard law ou système mixte
La manière dont un mécanisme juridique est introduit dans un système juridique est d’une importance capitale. Cela détermine le degré de contrainte dans son application. En matière de gouvernance d’entreprise, la « Soft Law » aussi appelée « droit mou » ou « droit souple » est très souvent utilisée. Le vote de say on pay ne fait pas exception puisque c’est assez largement la technique choisie par les différents pays pour sa mise en place.
« Il n´y a pas de mesure en France concernant les salaires dans le privé et il est difficile de passer directement a un say on pay contraignant. Il faut évoluer vers un mode contraignant par étapes » annonçait Corinne Narassiguin, ancienne députée PS chargée par Pierre Moscovici d’assurer le suivi des propositions que font le Medef et l´Afep suite a l’abandon du projet de loi pour l’introduction d’un système de vote des actionnaires sur la rémunération des dirigeants en France. Pierre Moscovici souhaite donc une « autorégulation exigeante ». Ainsi, le gouvernement a fait le choix de simples recommandations par le biais de codes de gouvernances; ce sont le Medef et l´Afep, deux organisations professionnelles, qui se sont saisies de la question et ont publié leur code de gouvernance ainsi modifie en juin 2013. Ce code contient des règles générales, des règles de bonnes pratiques pour les sociétés. Il prévoit que le rapport de gestion et le rapport du président du conseil d´administration ou de surveillance devront détailler les rémunérations de chaque dirigeant individuellement ; Pierre Pringuet, président de l´Afep, souligne que « les assemblées générales s’exprimeront sur la rémunération individuelle de chaque mandataire social ». Au-delà d´un devoir de transparence, il prévoit également une interdiction des indemnités de départ abusives en cas d’échec du dirigeant ou de la société.
Si jusqu´ici les dispositions du code de l´Afep et du Medef semblent toujours avoir été suivies, cela reste du droit mou, lequel peut être ignoré par les sociétés à l´aide du principe comply or explain , c´est a dire « appliquer ou expliquer ». D´après Nathalia Ponkratova, analyste chez Proxinvest, une loi aurait été préférable car elle oblige les sociétés ». Beaucoup critiquent l’introduction du vote de say on pay par un mécanisme de droit mou, parlant de « lettre morte » ou encore « toothless tiger ».
En Allemagne, la transparence des informations sur la rémunération des dirigeants a d’abord fait l’objet d’un code, le « Deutscher Corporate Governance Kodex » publié le 26 février 2002, lequel imposait aux sociétés cotées des standards pour une bonne gouvernance d’entreprise, poussant à clarté et transparence dans la communication entre conseil de surveillance et actionnaires. Aussitôt le respect du code a été assuré par voie législative, l’article 161 Aktiengesetz prévoyant un système de comply or explain : en cas de non respect du code, les sociétés cotées devaient fournir une raison valable.
Dans un deuxième temps, en 2005 parut la loi sur la transparence des rémunérations des dirigeants (« Gesetz über die Offenlegung der Vorstandsvergütungen ») exigeant que chaque élément des rémunérations des dirigeants soient déterminés individuellement. Et enfin le 5 aout 2009 fut publiée la loi pour la pertinence de la rémunération des dirigeants d’entreprise (« Gesetz zur Angemessenheit der Vorstandsvergütungen »). Celle-ci introduit le vote de say on pay a l’article 120 alinéa 4 Aktiengesetz. Autrement dit l´Allemagne a opté pour une combinaison entre la loi et la Soft Law.
Le Royaume-Uni a également opté pour la voie législative, plus contraignante, avec le Companies Act de 2002, mais surtout, il est allé plus loin en accompagnant la mise en place du say on pay par la publication d’un rapport du Comite du commerce et de l’industrie de la chambre des communes sur la rémunération en cas de performance (« reward for failure »). Celui-ci prévoit une intervention du législateur dans le cas ou les attentes des actionnaires ne seraient pas suffisamment prises en compte par le conseil d’administration. Ici, la contrainte exercée par la voie législative s’exerce en amont mais également en aval du vote par les actionnaires.
On notera malgré tout en France l’adoption dune mesure visant également au respect des dispositions du code de bonnes pratiques de l´Afep et du Medef : l´institution d´un « Haut Comité de Suivi de la Gouvernance ». Ce dernier, composé d´un investisseur, un juriste et un déontologue peut être saisi par les entreprises mais peut aussi autosaisir. Les pouvoirs concrets du Haut Comité ne sont pas encore clairement définis et ne semblent pas aussi importants que ceux du Comité britannique.
Quant au niveau de l´Union européenne, la Commission européenne a jusqu´aujourd´hui uniquement adopté des recommandations, d’abord en 2004 puis en 2009, lesquelles n’ont pas force contraignante, mais elle annonçait en 2013 finaliser ses études d’impact en vue dune nouvelle directive sur les droits des actionnaires. Le commissaire européen aux services financiers Michel Barnier a déclaré qu´il souhaitait un vote contraignant et non consultatif.
Ainsi, le mécanisme de say on pay semble prendre une importance croissante au niveau national (neuf pays européens et 17 dans le monde l’ont déjà adopté), comme européen. Malgré tout il reste un outil moderne, en observation et particulièrement discuté (II).
II- Interrogations et critiques soulevées par l’instauration d’un vote des actionnaires sur la rémunération des dirigeants
La question la plus fondamentale soulevée par un vote des actionnaires sur la rémunération des dirigeants est celle de la distribution des pouvoirs au sein de la société (A). Plus théorique mais tout aussi important, beaucoup craignent que la mise en place du vote soit complexe et couteux pour la société (B). Enfin, l’importance que le say on pay donne aux agences en conseil de vote n’est pas sans soulever certaines interrogations (C).
A/Distribution des pouvoirs
En mettant en place un vote des actionnaires sur la rémunération des dirigeants, on vise à assurer une certaine justice sociale, mais surtout à redonner le pouvoir aux actionnaires. L´inégalité qu’on tend ainsi à combattre est celle découlant de la « théorie de l’agence » (en Allemagne « Prinzipal-Agent-Theorie »). Adam Smith en 1776 écrivait déjà dans La richesse des nations que « les directeurs de ces sortes de compagnies (les sociétés par actions) étant les régisseurs de l’argent d’autrui plutôt que de leur propre argent, on ne peut guère s’attendre a ce qu’ils y apportent cette vigilance exacte et soucieuse que les associes apportent souvent dans le maniement de leurs fonds ». Autrement dit, le say on pay serait un moyen de corriger le déséquilibre issu de la structure fondamentale de la société ; les actionnaires, propriétaires de la société doivent avoir un droit de regard sur les éléments impactant la performance de celle-ci, et donc entre autres sur les rémunérations des dirigeants.
En France comme en Allemagne, la rémunération des dirigeants est fixée par le Conseil d’administration ou de surveillance, lequel met en place un conseil de rémunération. Mais le conseil d’administration ou de surveillance est lui désigné par les actionnaires eux-mêmes ; l´assemblée générale des actionnaires distribue les jetons de présence aux administrateurs pour leur fonction. En France, dans une société anonyme moniste, le conseil administration fixe la rémunération de son président (L225-47 Code de commerce), du directeur général et du directeur général délégué (L 224-43 Com.) tandis que dans une société anonyme dualiste, le conseil de surveillance détermine la rémunération des membres du directoire (L 224-63 Com.). Autrement dit, il existe entre les actionnaires et le conseil une délégation de pouvoir, les membres du conseil ont acquis par les actionnaires la compétence de designer les dirigeants de la société et de fixer leur rémunération. L’instauration du vote de say on pay aurait alors pour conséquence de priver le conseil dune partie de ses prérogatives et surtout d’engager sa responsabilité en cas de manquement aux bonnes pratiques. Il est à craindre que les actionnaires reportent leur mécontentement sur les prochaines élections des membres du conseil.
Les partisans du say on pay rappellent en revanche que l’octroi d´un droit de vote aux actionnaires permet de contrebalancer l’impartialité possible du conseil lors de la détermination de la rémunération des dirigeants. En effet, en France comme aux Etats-Unis, il n’est pas rare qu’un administrateur fasse aussi partie de la direction de la société ou encore que le directeur générale dispose dune importante influence sur les membres du conseil d’administration ou de surveillance.
C´est encore plus vrai au Royaume-Uni où tous les membres de la direction ont également la fonction d’administrateur. Face donc à une séparation des pouvoirs imparfaite au sein de la société, la voix donnée aux actionnaires pourrait avoir la fonction de garde-fou. Dans un système purement dualiste comme en Allemagne où la séparation entre direction et administration sont extrêmement stricts, ce n’est naturellement pas l’objectif premier du say on pay.
Enfin, certains s’interrogent sur la légitimité des actionnaires à décider du montant et la composition de la rémunération des dirigeants, tandis que cela appartient a l’origine a l’Etat a travers la fiscalité.
Outre ces considérations théoriques fondamentales, on s’interroge également sur les conséquences concrètes de l’introduction d’un vote par les actionnaires.
B/ Une mise en œuvre complexe et coûteuse
1) Notion de performance
Le say on pay étant un mécanisme visant à offrir aux actionnaires la possibilité d’exercer un contrôle sur la rémunération des dirigeants, la question se pose très rapidement de savoir au regard de quels éléments les rémunérations doivent être considérées. Il ne s’agit pas de juger si une rémunération est morale, mais si elle est proportionnée à la performance de la société ; c’est ce qu’ont déclaré la France, les Etats-Unis et le Royaume-Uni. Mais qu´entend-on par « performance » ? Un aspect social tel que la création d’emplois ? Ou alors s’agit-il d´un aspect environnemental? Généralement, on parle de la valeur en bourse de la société. Pourtant, l’importante hausse des salaires qu’on a pu observer ces dernières années (qui est la cause de l’instauration d’un vote de say on pay) s’est manifestée par une hausse des rémunérations variables en lien avec une amélioration des résultats de la société et de la valeur des actions. Face à ce paradoxe, beaucoup ont critiqué le vote de say on pay.
2) Inscription sur l´agenda
Un autre problème concret est, en cas de vote facultatif, l’accès au vote. En effet, le vote par les actionnaires doit figurer sur l’agenda de l´assemblée générale, lequel est fixé par la direction, le management board. On peut alors se demander ce qui empêche ce dernier de refuser de mettre un vote sur sa propre rémunération au programme de l’assemblée. Là encore la taille de la société joue un rôle dans la mesure où plus une société sera médiatiquement exposée, plus la pression pesant sur les dirigeants sera forte.
3) Couts et complexité du mécanisme
Les sociétés craignent également une augmentation des couts engendrés par le vote et ce que cela suppose. Philippe Portier, avocat spécialiste du droit des sociétés exprime son inquiétude le 14 janvier 2013 dans le journal La Tribune : « Donner aux assemblées un droit de regard sur les rémunérations imposera d’abord un effort additionnel aux entreprises en terme de communication financière : un nouveau rapport, informations comparatives, donnes prospectives et rétrospectives pour marquer l’importance (…) du temps long et l´intérêt de l’entreprise et non pas seulement des actionnaires ».
4) Superfluité du mécanisme
Les opposants français du vote de say on pay ont a leur disposition un argument supplémentaire pour démontrer la superfluité du mécanisme. D´après eux il existerait déjà en France une « sorte de say on pay » : il s’agirait de l’approbation par l’assemblée générale des attributions d’actions gratuites, stock-options et avantages exceptionnels. En outre, l’assemblée générale des actionnaires vote l’enveloppe des jetons de présence des administrateurs. Les actionnaires disposeraient ainsi déjà de mécanismes lui permettant d’opérer un contrôle sur la rémunération des dirigeants.
5) Actions abusives
Au Royaume-Uni, le Companies Act de 2002 prévoit qu’en cas de non mise en œuvre du vote des actionnaires, tout dirigeant ou administrateur responsable est passif d´une amende. Mais il ne s’agit que d´une présomption simple et rajouté à cela le caractère facultatif du vote, les contentieux au Royaume-Uni restent purement théorétiques.
Aux Etats-Unis en revanche de nombreux contentieux et surtout de nombreux abus ont été constatés depuis l´introduction du say on pay en 2010. Beaucoup d’actionnaires se sont ainsi fondés sur le concept de fiduciary duty, et plus spécialement sur le devoir des membres du conseil d’administration d´agir de bonne foi et avec diligence. Le juge a sans cesse rejeté ces demandes, poussant les actionnaires à trouver un autre fondement : de fausses ou incomplètes informations transmises par les dirigeants. Les actionnaires ont alors introduit leurs actions juste après la diffusion du proxy statement, avant le vote du say on pay. Souhaitant éviter le report du vote, les sociétés ont eut recours à des transactions ayant pour objet soit des informations particulières sur la rémunération des dirigeants, soit d’importantes sommes d’argent.
Il s´agit d´un risque à prendre en compte pour les pays souhaitant introduire le say on pay où l´ayant récemment mis en place comme en France. Malgré tout ce risque est à relativiser dans la mesure où les contentieux abusifs représentent un problème propre au système américain. Il parait peu probable que ce phénomène soit à craindre en Allemagne ou en France.
En revanche, s´il est un phénomène que l’on craint tout autant en France qu’en Allemagne, il s’agit de l’influence croissante des agences de conseil en vote.
C/ Le problème des agences de conseil en vote
Les agences de conseil en vote ont pour mission de conseiller les investisseurs institutionnels. Elles exercent originairement une forte influence sur les actionnaires, mais beaucoup craignent que son influence devienne trop importante au travers du say on pay. Ainsi, on aura déjà vu une recommandation défavorable d´une agence faire perdre 30% de voix positives lors d’un vote sur les rémunérations de dirigeants. La pression exercée par les agences sur les sociétés est tellement forte que ces dernières modifient le programme de leurs réunions en fonction des critères élabores par ces agences. Celles-ci déterminant chaque année de nouvelles bonnes pratiques il est très difficile pour les sociétés de s’adapter.
En France, les agences de conseil en vote ont dors et déjà une très grande influence ; on peut donc aisément imaginer que la mise en place du say on pay ne fera qu’amplifier le phénomène comme ce fut déjà le cas aux Etats-Unis et au Royaume-Uni.
Au niveau de l´Union Européenne, le Livre Vert du 5 avril 2011 a permis aux investisseurs de mettre en exergue et dénoncer le manque de transparence des méthodes de ces agences de conseil en vote. En outre en 2012 l´Autorité Européenne des Marchés Financiers (AEMF) publie un document de réflexion afin de récolter des avis a ce propos ; mais le 19 février 2013 elle publie un rapport final en faveur d´un Code de conduite élaboré par ces agences au détriment dune réglementation.
En France, le 18 mars 2011, l´AMF publie une recommandation favorisant la transparence dans les pratiques de ces agences et plus de communication entre ces agences et les sociétés cotées. Le 8 aout 2012, la Direction générale du Trésor demande sil est opportun d’introduire en France une réglementation relative a l’activité des agences de conseil en vote, ce à quoi l´IFA et les organisations patronales ont répondu positivement. Proxinvest en revanche a jugé les recommandations européennes suffisantes. Aucune réglementation n´a encore été adoptée a ce sujet.
Bibliographie :
Textes :
- Code de Commerce
- Aktiengesetz
- Companies Act 2006
- Recommandation de la Commission Européenne 2004/913/CE du 14 décembre 2004 sur la rémunération des administrateurs de sociétés cotées
- Recommandation de la Commission Européenne CE/2009/3159 du 29 avril 2009 sur les politiques de rémunération dans le secteur financier
- Recommandation AMF 2011-06 du 18 mars 2011 sur les agences de conseil en vote
- Code de gouvernement d’entreprise des sociétés cotées AFEP MEDEF révisé en juin 2013
Articles :
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- Florian frank, Ralph Lange, Sebsastian Velt Lenk, “Say on Pay – bindendes Votum”, Towerwatson.de, juin 2013.
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- « Le patronat accepte de soumettre au vote des actionnaires la rémunération des dirigeants », www.lemonde.fr, 16 juin 2013
- « Salaires des dirigeants : doivent-ils être approuvés par les actionnaires ? », www.lafinancepourtous.com, 13 septembre 2013
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Mémoire :
- Nadira Kayouech, « L´introduction du vote de « say on pay » en France à la lumière des réformes britannique et américaine », Université Panthéon-Assas Paris II, années 2012/2013.
Ouvrages :
- Fleischer, Handbuch des Vorstandsrechts, 2ème édition 2006
- Annette M. Schüller, Vorstandsvergütung/Gesellschaftsrechtliche fragen der Vergütung des Vorstands in der börsennotierten Aktiengesellschaft, Nomos 2002
- Tino Grattenthaler, Die Vergütung von Vorstandsmitgliedern in Aktiengesellschaften, Peter Lang 2006
- Irfan Akin, Corporate Governance and Vorstandsvergütung. Eine vergleichende Untersuchung zum deutschen und US-amerikanischen Recht, Shaker 2006
- Dudo von Eckardstein, Stefan Konlechner, Vorstandsvergütung und gesellschaftliche Verantwortung der Unternehmung, Rainer Hampp 2008